Apparue en France en 2013, la dette portable a pour particularité de ne pas déclencher de remboursement par anticipation de la dette lors du changement de contrôle d’une entreprise.
Ce mécanisme concerne presque exclusivement des émissions à haut rendement (emprunts obligataires « high yield »), par exemple dans le cas de LBO.
Principe de la dette portable
La portabilité d’une dette annule les clauses de changement de contrôle : même si un nouvel actionnaire majoritaire arrive au capital de l’émetteur (par exemple une entreprise), ce changement ne provoque pas le remboursement anticipé de la dette.
Traditionnellement, avec les émissions « high yield » (obligations qui délivrent un fort rendement en contrepartie d’un niveau de risque très élevé), le « covenant » prévoit pourtant l’exigibilité immédiate de cette dette.
La clause de portabilité change la donne. Elle prévoit que si certains ratios financiers sont respectés durant une période de temps donnée, l’option de remboursement conférée à l’investisseur par le covenant ne s’appliquera pas.
Exemple : en 2015, Qualium, une chaîne de centres d’entretien et d’équipement automobile, a procédé à un refinancement de 250 millions d’euros en mettant en place une nouvelle dette transférable (portable) afin de préparer la sortie (et la reprise) de « Feu Vert » de son portefeuille.
Portabilité de la dette : utilité
Cette technique facilite notamment le changement de contrôle d’une entreprise sous LBO. L’acheteur n’a pas de nouvel endettement par dettes à monter puisque le financement précédent reste ouvert.
Lors d’un LBO, les repreneurs créent une holding dans laquelle ils sont majoritaires. Cette holding se charge ensuite d’acquérir la majorité du capital d’une société cible. Une bonne partie de l’acquisition est payée grâce à un emprunt contracté auprès d’une banque. Si l’entreprise est très endettée, elle a souvent des difficultés à trouver des investisseurs et n’a d’autre choix que d’émettre des obligations à haut rendement pour se procurer des fonds.
La notation de ces obligations par les agences de rating est souvent très mauvaise, inférieure à BBB. Pour trouver preneur, l’émetteur n’a d’autre choix que d’offrir une rentabilité très élevée. Vu les risques endossés, le « covenant », on l’a vu, donne théoriquement au prêteur la possibilité d’être remboursé immédiatement en cas de changement de contrôle de l’entreprise. La portabilité a pour effet d’en annuler le remboursement automatique, distinguant ainsi l’opération de cession du contrôle de l’opération de refinancement.
Pour le repreneur de la société, la portabilité a un effet positif puisqu’il récupère le financement initial sans avoir à faire face aux frais de montage et de prise ferme (commissions prises par les banques en contrepartie du placement de l’émission) qu’occasionnerait une nouvelle émission.
Par ailleurs, la portabilité peut intéresser les banques car elle porte un risque inférieur à celui encouru avec une dette bancaire.